如何优化企业投融资：制度环境的重要性

社会学家Scott认为制度环境分为正式约束与非正式约束，包括管制性、规范性和认知性三大支柱系统。Mcconnell和Muscarella（1985）^[128]认同Scott的观点，认为制度环境是指“一个组织所处的法律制度、文化期待、社会规范、观念制度等等‘广为接受’的社会事实”。在企业战略管理研究发展过程中，Muscarella等学者发展了制度基础观，进一步完善了与企业管理相关的制度理论。

政府干预等制度因素在企业融资结构影响因素中与交易成本、代理成本、信息不对称、产权制度等方面并重。周黎安（2004）^[129]认为国有企业控制权从中央转移到地方政府，看似政府对企业控制放松，但在GDP为考核指标的当下，企业的发展，特别是国有企业的发展依旧带有很强的政府色彩。地方政府有动机且有能力干预企业的经营活动，例如要求合并，拓展投资领域提高当地经济增速，或解决就业问题。Shleifer和Vishny根据以上现象提出政府“掠夺之手”理论。对应的，卢盛峰和陈思霞（2017）^[130]提出政府“扶持之手”，认为政府更倾向于与国有企业等特定类型的企业建立关联，同时部分政治领导人更倾向给自身所偏好的特定地区的企业予以政策优惠等。政策偏袒会加剧企业的融资约束程度。受政绩考评、个人晋升等动机驱使，对于受产业政策鼓励或重点发展领域的企业，地方政府更加乐意提供补助或助其获得贷款，这客观上导致了政府对企业支持力度越大，企业长期负债水平就越高，投资水平也越高，过度投资现象也越发严重。黄俊等（2007）^[131]、唐雪松等（2010）^[132]、赵静和郝颖（2014）^[133]的研究也得出类似的结论：地方政府干预国有企业的经营行为，导致国有企业过度投资，降低企业投资效率，而民营企业由于缺少政府扶持，出现投资不足。国务院发展研究中心《进一步化解产能过剩的政策研究》课题组成员（2015）认为我国企业退出机制不完善、财税体制以及地方政府的考评体系刺激了投资，带来了过度投资的倾向，同时要素市场化的不彻底为地方政府干预提供了便利^[134]。这是我国产能过剩的特殊原因。

除去上述的制度环境，货币政策、宏观经济环境也是企业制定发展战略的重要外部因素。国内外已有文献表明，货币政策的波动会影响企业的投融资决策，进而改变企业的战略执行或制定（Kashyap和Stein，1994；Hu，1999；Mojon等，2002；周英章和蒋振声，2002）^{[135] [136] [137] [138]}。我国存在的“信贷歧视”与货币政策变动叠加共同制约了我国微观企业外源融资能力，国有企业在货币政策紧缩情况下，因其国有背景更容易获得长期债务融资来应对外部环境的改变（江伟和李斌，2006）^[139]。(www.xing528.com)

也有少数文献对宏观政策冲击等如何影响投资效率展开了研究，如喻坤等（2014）^[140]研究发现宏观货币政策冲击会进一步造成国有企业与非国有企业融资约束差异的扩大，并对两者的投资效率差距产生显著影响，货币紧缩时差距增大，货币宽松时差距缩小。

于泽等（2015）^[141]认为，为了稳定经济增长、调整产业结构，我国在未来一段时间内还将保持适当的投资增速。商业银行因为贷款规模管制，利用影子银行业务将高风险贷款转移到表外，造成我国金融出现错配。缺乏投资机会的成熟大型企业更容易获得大量贷款，而成长性的中小企业虽有更多的投资机会，却因缺乏抵押品等原因只能寻求表外融资。