分析利率管制放松对实体企业金融化的影响

综合已有文献可知，目前关于实体企业金融化动机的研究结论主要可以归结为两类，即资金储备的融资约束动机和追求超额回报率的市场套利动机，利率市场化进程的推进不仅能够消除信贷摩擦，改善实体企业外部融资环境，而且通过促进金融机构间竞争来促进实体企业与虚拟企业间利润率均等化，从而对实体企业金融化产生影响。因此，本章将从“融资约束”与“市场套利机制”这两个方面来分析利率管制放松对实体企业金融化的影响。

根据“金融抑制理论”和“金融深化理论”，政府对贷款利率上下限直接管制会导致贷款实际利率水平远低于市场均衡水平，致使资金无法配置给信息成本和风险均较高的非国有企业，从而导致非国有企业普遍出现融资约束。放松利率管制特别是贷款利率上限管制可以通过利率补偿机制对非国有企业贷款风险进行补偿，从而有助于缓解其面临的融资约束问题（王红建等，2016）^[1]。Harris等（1994）^[2]、Gelos and Werner（2002）^[3]以及Koo and Shin（2004）^[4]分别基于印度尼西亚、墨西哥以及韩国的数据研究发现，利率市场化能够显著缓解企业面临的融资约束问题。王东静和张祥建（2007）^[5]研究发现，贷款利率上限管制取消显著缓解了中小企业融资约束问题。马弘和郭于玮（2016）^[6]基于我国贷款利率上限管制改革的自然实验，研究了利率市场化能够显著抑制民营企业在信贷市场的不利地位，缓解其面临的融资约束问题。

由于地区金融发展的不平衡，我国企业融资时普遍面临较高的外部市场摩擦和融资约束，而信贷歧视则进一步加剧了民营企业和中小规模企业的融资约束问题。因此，有部分文献研究认为，企业配置金融资产特别是交易性金融资产是一种资金储备行为，以应对外部融资环境紧缩的不利形势。如杨筝等（2017）研究发现，企业会在货币政策宽松期间增持交易性金融资产，以便在未来有效缓解企业的融资约束问题^[7]。胡奕明等（2017）^[8]研究也发现企业配置金融资产的“预防储备动机”占据更为主导的地位。从融资约束机制来说，放松利率管制可以抑制基于资金储备动机的企业金融化行为，且王红建等（2016）研究认为，相比放松贷款利率下限管制，放松贷款利率上限更能缓解民营企业融资约束。因此，若放松贷款利率上限管制能够显著抑制实体企业金融化行为。

近年来，凭借行业垄断地位以及利率管制优势，我国金融业获得了制造业无法比拟的超额利润。王红建等（2016）^[9]、胡奕明等（2017）研究表明，实体企业金融化的另一重要动机源于其追求金融行业凭借垄断地位获得的超额利润，而贷款利率管制特别是贷款利率下限管制的放松加剧了银行间的竞争程度，有助于破除银行业超额利润率。如Sarr（2000）^[10]研究发现，金融自由化程度的加深会显著加剧银行与银行之间的竞争程度，使得银行利率降低，最终影响银行的利润率。Saunders and Schumacher（2000）^[11]则基于欧美等发达国家的跨国数据检验发现，金融自由化通过加剧银行竞争，显著降低了利率波动与银行利差。彭建刚等（2016）^[12]通过中国45家商业银行数据研究发现，利率市场化后期会显著缩小商业银行的利差，王欢和郭建强（2014）则基于中国16家上市银行数据得出了类似的研究结论^[13]。

随着贷款利率管制的放开，特别是贷款利率下限的放开导致商业银行利差缩窄，致使金融行业利润率的下降，有助于推进金融行业与非金融行业间的利润率均等化，从而削弱了实体企业金融化的动机，有助于抑制实体企业金融化程度。因此，若贷款利率下限管制放松显著抑制了实体企业金融化，那么则支持实体企业金融化的“市场套利观”。(www.xing528.com)

基于以上分析，本章拟提出以下研究假设：

研究假设H6.1a：若贷款利率上限管制放松有助于抑制实体企业金融化，则支持“融资约束观”；

研究假设H6.1b：若贷款利率下限管制放松有助于抑制实体企业金融化，则支持“市场套利观”。