货币政策的传导机制探析

货币政策要发挥其有效性,则传导机制必须是畅通的。货币政策传导是一个非常复杂的过程,甚至在不同的时期、不同的地区,其主要作用的传导机制可能存在很大的不同。根据货币与其他资产之间的不同替代性,将货币政策传导机制分为两大类,即货币渠道 (money channel) 和信贷渠道 (credit channel)(Mishkin ,1996)。从作用机理上来说,货币渠道属于价格型传导机制(新古典渠道), 主要包括汇率渠道、非货币资产价格渠道以及利率渠道;信贷渠道则属于数量型传导机制(非新古典渠道), 主要是通过影响企业所能得到的贷款数量(贷款数量对企业投资行为能产生巨大影响),最终影响经济产出,主要包括银行信贷渠道(货币政策直接影响银行的信贷数量)和资产负债表渠道(货币政策通过影响银行和借款人的资产负债表状况影响银行信贷行为)两种途径。

(一) 货币渠道的传导过程

货币渠道主要包括利率途径、非货币资产价格途径、汇率途径三种形式。当中央银行增加货币供应量(M),利率(I)随之下降,进而引起投资(I)上升、消费(C)增加,并最终导致经济产出(Y)的增加,这就是货币政策的利率传导途径。

非货币资产价格途径主要包括托宾的q理论和财富效应理论。托宾定义的q是指企业的市场价值(一般就是指它的股票市值)除以资本的重置成本所得到的值,当q值大于1时,说明新生产的资本产品更便宜,企业因此会倾向于购买新生产的资本产品,进而投资需求会增加,反之企业会购买已有的资本产品,但是这一选择并不会带来新的投资产出。这反映在货币政策上的影响是:当货币供应量(M)上升时,扩张的货币政策引起的利率(I)下降使得债券和银行存款不如股票有吸引力,从而导致公众对于股票的需求上升,这就使得股票价格(P)上升。更高的股价导致更高的q,这样就会导致更高的投资支出(I)以及更高的经济产出(Y)。财富效应理论指的是,实施货币政策而引起社会上货币存量增加或者减少,进而对社会公众手持的财富产生影响,当股价上升时,人们手上股票的价值会上涨即财富有所增加,进而消费者的消费增加,为了满足增加的之一消费,企业会进行更多的投资,进而整体的经济产出会有所增加。

货币政策的汇率传导途径具体指的是,当一国的货币供应量(M)上升时,国内利率(I)会有所下降,外币存款相对来说投资价值更大,这意味着国内本币贬值,汇率(E)进而下跌,国内产品的价格相比于国外商品更具有竞争力,最终会令国内的净出口(NX)有所增加,经济产出(Y)也会增加。(www.xing528.com)

(二) 信贷渠道的传导过程

信贷渠道存在的前提条件是:由于不完全信息或者履行合同的高成本等信贷市场上的摩擦对金融市场平衡资金供求功能的发挥所造成的影响,企业从外部融资的成本与内部资金机会成本之间一定存在着差额,这个差额即为企业的外部融资额外费用,具体是指从企业外部融资(比如发行股票和债券)的成本与从企业内部筹资(比如未分配利润 )的成本之间的差额。它是由借贷双方的信息不对称所引起的,也是对贷款者缓解这类激励问题的成本补偿 , 实质上反映了贷款者和存款者之间的委托代理问题所带来的成本。外部融资额外费用包含的要素主要有:贷款者对借款者进行评估、监督和收集相关信息的成本,以及由于道德风险因素的考虑而导致其对贷款合同增加额外的约束性条款使得借款者行为发生扭曲所带来的成本。在信贷渠道情况下,货币政策不仅影响利率的总水平,而且影响企业外部融资额外费用的大小。信贷渠道主要包括两种形式,即银行贷款途径和资产负债表途径。

银行贷款途径的传导过程可以表述为:货币供应量会影响银行贷款的可供量,进而影响企业投资,最终影响经济产出。银行贷款途径的存在必须具备两个前提条件:一是在银行资产负债表的资产方,银行贷款和证券之间不能完全相互替代;二是在企业资产负债表的负债方,银行贷款和非银行资金来源之间不能相互替代。

资产负债表途径的传导过程可以表述为,货币供应量的增加会使得市场上的利率下降,进而会导致企业股价的上涨和现金流的增加,这一情况会使得企业的财务状况有所改善,企业因此从银行可获的贷款量增加,企业会进行一定的扩张或投资,最终影响经济产出。资产负债表途径存在的根本原因就在于,货币政策的波动不仅影响了市场利率,而且直接或间接地影响了借款者的财务状况(夏德仁等,2003)。