市场秩序维护相关法规及惩罚措施

（一）英国证券市场的监管制度

1.监管主体。21世纪初，英国为了使其国内金融证券市场更具安全性和效率，于2000年颁布新的《金融服务和市场法》 （FSMA） ，取代了原有的1986年《金融服务和市场法》 ，建立了单一的金融监管机构即金融服务管理局，它取代了旧有的证券投资委员会，成为英国金融业实施全面监管的单一执法机构。

2.监管对象。监管对象涉及对《金融服务和市场法》第4 部分的条款、《规则》第6部分或依照《招股说明书指令》 （如《招股说明书指令规则》）第4部分制定的条款所规定的实际违反行为或存在违反嫌疑的行为。此外，金融服务管理局对于《金融服务和市场法》规定的市场滥用行为拥有调查和惩戒权，并且其还是《金融服务和市场法》第397条规定的市场失当行为和1993年《刑事审判法》规定的内幕交易行为的公诉机关（苏格兰除外） 。

3.监管措施。金融服务管理局被赋予了强大的执法权力，包括调查权、发布信息权、谴责权、暂停证券销售权，尤其是可以对公司及个人实施高额罚款权。金融服务管理局在其实施过程审核报告和2005年7月发布的建议案（“实施审查”）中采取利用执法活动向市场“传达信号”，而这正是金融服务管理局崇尚以“风险导向”方法来执法的最佳体现，在此种模式下，金融服务管理局不再是重视每一个规则违反行为，而是根据这些行为的严重程度和优先性来加以选择应对。

（1）调查权。根据《金融服务和市场法》第97条规定，当有迹象表明可能存在违反第4部分条款的行为时，金融服务管理局可以指派一个或以上的人去查询或调查资料或文件。《金融服务和市场法》第97条规定的调查员可以视为《金融服务和市场法》第167条第1款规定调查员，该条款设置了金融服务管理局的一般调查权，包括调查市场滥用和其他市场不当行为的权利。金融服务管理局将与这类调查权相关的政策在EG3上进行了阐述。

金融服务管理局的调查权可以扩展至任何与该调查目的相关的人，包括同一公司集团的成员，任何持有10%以上公司股份的股东，或任何作为公司商业伙伴的成员、现在或以前的经纪人、审计师、律师，或公司员工，以及公司集团中的任何成员。而该权利包括向地方法官申请委任状以搜查或夺取资料文件的权利。在许多情形下，只要相关的公司或个人乐意并能够配合调查，金融服务管理局将在不使用上述调查权的前提下对违背第4 部分条款的行为实施调查。举例来说，这些权利可能会用于当保密义务要求禁止个人向金融服务管理局提供信息的情形。

金融服务管理局通常不会宣扬和公布其正在或没有调查一项违规行为，也不会公布其调查结果。但是，在某些例外情形下，如金融服务管理局认为公布调查有助于维护市场公众信心和市场稳定运行，保护投资者，阻止不法行为蔓延，或有助于调查自身进行等，那么此时金融服务管理局也会将调查予以公布。金融服务管理局向公众宣布了调查始末的例子涉及一些备受瞩目的案例，如2001年围绕任命英国铁路线路集团公司负责人的事件以及2002年8月至9月发生的英国能源公司财政困难事件。在上述事件中，金融服务管理局发表了一封信，该信已经递交给了相关公司，并解释了其不会采取任何针对公司的行动的原因。2008年3月，金融服务管理局宣布将就哈利法克斯苏格兰银行股价迅速下滑问题调查其交易情况。

《金融服务和市场法》第177条规定，伪造篡改、隐瞒、毁坏与调查相关的文件，提供错误或误导性信息，或者故意妨碍委任状授予的权利实行的行为都将被视做刑事犯罪行为。

（2）公开谴责和私下警告。根据《金融服务和市场法》第87M条，当金融服务管理局发现某个发行公司没有遵循第4 部分规定的义务时，它也许会通过向发行公司予以私下警告或通过发布声明的方式来公开谴责该发行公司。私下警告比公开谴责的惩戒力要弱一些。同时，公开谴责也是依据《金融服务和市场法》第89条和《上市规则》规定的惩罚措施。

同样，金融服务管理局也可能会公开谴责发行人或任何其他人，这些人将会根据《金融服务和市场法》第91条被施予财政处罚。但金融服务管理局并无权对保荐人施予财政处罚。正如处以罚金一样，金融服务管理局在决定发布公开谴责之前将会考虑到诸多因素，包括是否存在系统合规失败、与金融服务管理局配合程度、遵循金融服务管理局发行的指引的程度以及被处罚的人过去的记录等。

（3）收集信息和发布权。《上市规则》、《披露和透明度规则》分别授权金融服务管理局，允许其要求发行公司以规定形式发布信息，并以之作为金融服务管理局保护投资者或确保市场的稳定运行适当措施。如果某个发行公司没有遵守这一要求，金融服务管理局也许就会代为发布该公司的信息。根据《上市规则》第1.3条的规定，金融服务管理局具有搜集信息权，其要求发行公司必须向金融服务管理局及时快速地提供任何保护投资者所必不可少的信息，并确保市场稳定运行，从而核实发行公司切实遵守了《上市规则》或能够让金融服务管理局作出批准上市申请的决定。《披露规则》中也规定了类似的搜集信息权利。

（4）财政处罚。根据《金融服务和市场法》第93条的规定，金融服务管理局有权发布政策声明，列出当其根据第4 部分条款决定财政处罚的程度时所要考虑的因素。金融服务管理局的《决策程序和处罚指南》 （DEPP 6）规定了政策声明的内容。《金融服务和市场法》第93条规定的因素主要包括不当行为的严重性，故意违规行为或疏忽大意的违规行为的程度，以及将要处罚的对象是否是个人。金融服务管理局还将考虑的因素包括：该违规行为是否体现出了一系列或系统性的程序失败；违规行为背离市场实践的程度；发行公司的程序和金融服务管理局的指引是否得到遵循；金融服务管理局注意到个人是违规行为时是否及时、效率有多高；在调查违规行为时个人的配合程度；以及任何补救措施的采取。

对于下列违规行为，金融服务管理局也许会实施无限制的财政处罚，包括：①董事或前任董事故意参与这类违法行为时；②负有管理责任的人及其相关管理人员违反《披露规则》的；③持有股票或投票权的人违反《透明度规则》的条款的；④发行公司、发售者以及获得许可进行交易的申请人违反第4部分条款时；⑤金融服务管理局适用的与财政处罚相似的政策包括其施加财政处罚的其他权力，如市场滥用相关方面。

随着2008年12月执行指导中新的指引的发布，一项旨在提高市场不当行为案例中程序效率的措施被提出来了。该条款表明，如果在多人参与的市场不当行为案例中，某个共犯向金融服务管理局提供检举其他涉案人的信息和帮助线索的，那么在金融服务管理局决定是否起诉该提供帮助的共犯，或是否对其提起市场滥用诉讼时，都会将其合作行为纳入考虑因素之内。

金融服务管理局关于财政惩罚政策应用的一个案例就是SFI集团的例子，金融服务管理局发现SFI集团的控制和制度不完善，导致其于2002年7月发布了一篇误导性陈述的业绩公告，从而违反了当时的《上市规则》第9.3A条（目前是《披露和透明度规则》第1.3.4条）规定的合理注意义务。金融服务管理局于2003年12月发布了一项针对SFI集团公司的公开谴责声明。而如果追溯金融服务管理局曾实施过的最大的财政处罚案例，那就应当是在2004年8月对荷兰皇家壳牌集团施加的1700万英镑的罚款，其涉及一个广为流传的披露资本公积金方面的违规行为，而这正好就是上文所提政策的绝佳例证。这一罚款数额相当大，主要是因为该公司是一个最大的上市公司，并且其系统失败发生在上市关键时期。但是，减罪情节包括公司对金融服务管理局的广泛配合合作以及积极地采取补救措施。事实上金融服务管理局将这一案例作为市场滥用的典型规制案例，同时也证明了市场滥用规则于《上市规则》之间的密切联系。根据其一般政策，金融服务管理局仅仅对其表面部分采取行动，并不会对违反《上市规则》的行为施加任何进一步的惩罚措施。

有趣的是，这些决策的压力也许会迫使发行人同意与金融服务管理局达成解决方案，而不是继续争论他们的案子，因为如果最终该案件对公司是不利的，那么不断强化极力辩护的行为也许会导致给公司带来更为严厉的惩罚。尽管事实上并不存在财政处罚的固定税率，金融服务管理局也许会允许对“早期解决方案”实施30%扣减优惠。现阶段，金融服务管理局必须宣布其涉及什么违规行为，以及拟实施怎样的处罚。在正式书面陈述阶段（15%）到来之前或决定通知阶段到来之前（10%） ，在解决方案中可以适用较少的扣减。

（5）中止和取消发行、许可交易或上市。《金融服务和市场法》第87条K项和L项授权金融服务管理局，使其有权中止一项在英国进行的公开发行或一项请求获得至多10个营业日的交易许可。而根据《金融服务和市场法》第87L条的规定，在已经获得交易许可的证券情形中，如果金融服务管理局怀疑第4部分条款已经被违背，那么它也许会要求市场经营者至多10个营业日内禁止进行交易。如果金融服务管理局发现与第4 部分条款相关的部分被违反，它也能够要求市场经营者禁止在受监管市场进行证券交易。

根据《上市和报告统一指南》 （CARD）第18条第1款的规定，如果存在暂时危及市场的稳定运行的情形或出于保护投资者的必要，金融服务管理局有权中止证券上市。如果金融服务管理局认为情形合理，其同样还能够根据发行公司的请求而中止上市。《金融服务和市场法》第77条和第78条授权金融服务管理局，允许其根据《上市规则》的有关规定中止或取消证券上市。《上市规则》第5章设置了金融服务管理局关于中止、取消和恢复证券上市的要求和程序。根据《金融服务和市场法》第89L条和第96C条以及《披露和透明度规则》第1.4条规定，如果有合理理由怀疑存在没有遵守《披露和透明度规则》的情形，那么金融服务管理局有权要求中止证券交易。

（6）程序和申诉。当金融服务管理局正在进行相关的正式处罚措施，上市的申请、取消或中止，或保荐人的批准等方面的决策制定权时，它都必须遵循《金融服务和市场法》规定的法定通知程序。法定通知采取的形式取决于决策的性质，包括警告通知、决定通知书、进一步决定通知书，撤销诉讼通知、最终通知书或监察通知书。

当金融服务管理局认为警告通知书对第三人的权益不利时，就必须将警告通知书的附件递送给该第三人。依据《金融服务和市场法》第395 条第2款的规定，对于那些并没有直接参与建立决策所依据的证据的人，他也必须作出相关决定，该决定会产生作出法定通知的义务。这项分离的权利的例外情形仅仅适用于保护消费者的利益，同时其前提是假设作出决定的个人具有必备的资历水平。(www.xing528.com)

针对以前金融服务管理局的执行过程饱受诟病，2007至2009年金融服务管理局的执行审查结果导致了各种巨大的程序性变革。这些改革包括的措施有：增强监管决策委员会的独立性，不受金融服务管理局执行决策的影响；增强金融服务管理局程序的透明度。需要遵守的个别程序的详细内容由金融服务管理局在《决策程序和惩罚手册》第3章中予以阐明，正如《金融服务和市场法》第395条所要求的。

（7）赔偿法案。如果存在因违反金融服务管理局的规则或市场滥用制度情形而导致个人遭受损失的，或者存在某人已经违反了上述条款制度或故意参与该违规行为，而该人因其违规行为而不断获得利益的情形，那么根据《金融服务和市场法》第382条和第384条的规定，金融服务管理局也许会向法庭申请法庭认为数额合理的赔偿支付令。

（二）扰乱市场行为概述

1.市场滥用行为。《金融服务和市场法》第8部分规定的市场滥用制度和《披露规则》之间有着紧密的联系。特别值得一提的是，《市场滥用指令》的实施细则引用了“内幕信息”的概念，其与《金融服务和市场法》第118条规定的市场滥用犯罪和《披露规则》规定的发行人的披露义务是相同的。更常见的情形是，一个违反《披露和透明度规则》或《上市规则》的人也很有可能犯市场滥用罪，例如误导市场和进行市场操纵。

金融服务管理局根据《金融服务和市场法》第119条发布的《市场行为准则》对何种行为构成市场滥用以及不属于市场滥用的行为提供了指导。《市场滥用指令》中设置了两大安全港，包括稳定活动和回购股票，它们要符合指令中规定的详细条件。《上市规则》对不属于股票回购安全港而与股票回购相关的行为特别给予了思考，认识到不符合安全港的行为并不必然意味着其属于正在实行的市场滥用行为。《市场行为准则》对其他与市场滥用有关的安全港作出了规定。此外，根据《金融服务和市场法》第118A条第5 款和第120条的规定，遵守金融服务管理局的某项规则也会提供一个安全港，包括详细的《披露规则》和《上市规则》、《收购与兼并城市守则》的某项条款。披露和《上市规则》中视为安全港的规则种类包括信息披露、注意标准、发布时间、文件资料和交易、公开文件的内容。

《金融服务和市场法》第123条第2款为行为人提供了抗辩理由，只要该行为人有合理理由表明其行为并不构成市场滥用或没有鼓励第三人实行市场滥用，或者证明其已经采取了所有的合理预防措施或实施了尽职调查来避免构成市场滥用行为。《金融服务和市场法》第8部分授权金融服务管理局可以对任何实施市场滥用行为的人或者是要求或鼓励其他人实施市场滥用行为的人进行处罚。市场滥用制度所调整的行为可以归类为下述六种：①内幕信息的不正确的披露行为；②有关投资者滥用信息；③在知晓内幕信息的基础上进行交易的行为；④传播误导性信息；⑤其他行为，其在投资的价格或价值以及扭曲市场方面会产生错误或误导性的效果；⑥影响交易以达到提供错误或误导性的效果，或者确保投资价格保持在一个不正常的或人为的水平。

此外，需要注意的是，金融服务管理局于2008年新增了应对金融公司卖空证券的紧急措施。这些以《市场行为准则》修正案形式出现的措施已经有一部分被取消了，但是在英国金融公司中披露空头头寸的要求仍然得到保留。当金融服务管理局被授权独立规管2000年《金融服务和市场法》所规定的卖空行为时，这些条款很有可能会被取代。

作为一项民事违法行为，市场滥用与刑事犯罪相比，其举证责任要求较低，并且只是通过罚款或公开谴责对其实施处罚。

2.广告宣传行为。“广告宣传”所涵盖的含义非常宽泛。根据《招股说明书指令规则》的定义，所谓“广告宣传”，是指涉及向公众进行具体发售或获得许可进行交易的一份公告，其目的在于促进潜在的认购证券或收购证券。根据《招股说明书指令规则》第34条的规定，该制度适用于向公众进行传播的任何广告宣传行为。无论其是发行公司，还是出售人，还是金融中介商或是承购方，可以是采取任何媒体中介形式，包括研讨会、产品介绍和赠送、固定形式信函、报纸平面广告、电话留言或手机短信、传真、电子邮件、互联网广告、电视、收音机、视讯文字、小册子、宣传海报以及其他印刷资料。

《招股说明书指令》负责规定在进行一项公开发售的情形下或者是在证券获得许可进入受监管市场进行交易的情形下进行辅助营销活动的内容，同样也包括招股说明书自身作为一项辅助的营销活动。源自《招股说明书指令》第15条的《招股说明书规则》第3.3条设置了该项规则，其内容涉及广告宣传和招股说明书要求的其他沟通方式。

2006年2月刊行的《上市》期刊第12期列举了一些也许会被禁止的口头或书面的沟通方式种类，只要他们的具体目的是为了促进证券的认购和收购，包括投资者或分析师“路演”展览、未经批准的创新招股说明书、与潜在投资者或承购方的讨论会、与投资银行的经纪人或销售人员之间的讨论会。关系到一项具体的证券发售或上市的投资分析研究也许也会适用广告宣传制度。金融服务管理局建议公司在判断一项研究是否应当属于广告宣传时，应该将所有的对这类产品进行研究的情形都考虑在内（包括在严格保密的情形下或封锁期的使用）。

根据《招股说明书规则》第3.3.2R条的规定，任何这种广告都不可以在招股说明书中发布，除非：①该招股说明书已经或将要发布，并且表明投资者能够或将来能够随时获取它；②广告中的信息是准确的且不存在误导性陈述；③广告中的信息是由招股说明书中包含的信息（如果该招股说明书已经发布）和其将要包含的信息（如果该招股说明书尚未发布）组成的；④可以清楚地将其认定为独立广告，包含黑体和突出的文字陈述，表明其不属于招股说明书而是一个独立广告，而投资者们只需在招股说明书的基础上进行认购或购买证券就可以了。如果存在这些广告形式没有遵守上述条款的情形，金融服务管理局有权阻止或中止这些广告的发布。

即使是在基于一些相关的豁免条件而对招股说明书不做要求的证券发行中（例如，一次在AIM市场的发售或二次大宗交易，在各个情形中都只适用于个别合格的投资者） ，由《招股说明书规则》第5.6.1R条负责实施的《招股说明书指令》第15条还是规定了使潜在投资者平等获得信息的要求。发行人和发售人必须确保提供给合格投资者或特殊领域投资者的重大信息（包括在与证券发售相关的会议中披露的信息）必须向所有合格投资者或特殊领域投资者进行披露，对他们来说证券发行已经开始。最后，除了上面所述对“广告”的具体要求之外，《招股说明书规则》第3.3.4R条规定了更多的义务，以确保面向公众的证券发行或证券获得许可进入受监管市场进行交易的所有有关信息（即关系到招股说明书中所要求的信息）能够与招股说明书中所包含的信息保持一致。上述义务适用于以口头或书面形式沟通的任何信息，甚至不论其是否以“广告宣传”为目的。

3.金融推销行为。根据《金融服务和市场法》的规定，反金融推销制度与上市公司相关，这是因为，举例来说，许多与市场、股东或与涉及雇员持股计划的公司雇员之间的沟通交流都涉及该项制度。

关于金融推销的后果，英国很早就对此付出过较高的代价。19世纪90年代，金融推销的骗局在英国国内制造业企业的首次公开发行（IPO）中开始出现，这一骗局是由—公司发起人之一Ernest Hooley实施的，结果导致该公司在1989年瞬间破产。到了20世纪20年代，欺诈性的IPO又延伸入汽车技术、无线电和电力公司，此次又导致许多公司相继破产。此外，英国的主要航运公司——皇家邮政公司在20 世纪30年代暴露的重大丑闻也曾经轰动一时，该公司当时发布了欺骗性的招股说明书，直接导致1931年9月的审判。公司推销的骗局不仅导致公司破产，投资者利益受损，更会削弱伦敦金融城和金融市场的信心，且其恶劣影响将持续很长一段时间。事实上，20世纪30年代和40年代仍受到经济危机和战争的影响，市场并不活跃，所出现的金融丑闻也并不大。而当今时期，伦敦市场经济高度发达、国际市场投机异常活跃，对于金融推销的控制也就成了英国金融市场不得不予以重点关注的方面。

金融推销制度是根据《金融服务和市场法》第21条设置的。该制度禁止采取邀请或诱导的沟通方式来进行受监管的活动（即金融推销），除非该行为已经获得主管机关的授权。

幸运的是，存在一种经常适用的豁免情形，可以使发行公司不必经有关当局的批准即可进行沟通。2000年《金融服务和市场法》 （金融推销方面）的附属法令2005年命令（《金融推销命令》）规定了许多豁免情形。特别是《金融推销命令》第70条规定招股说明书、上市细节说明书、补充招股说明书以及《招股说明书规则》或《上市规则》要求或明确允许发布的任何其他文件都可以免除适用《金融推销命令》。

发行人在利用豁免条件时，应当注意到由不同交流媒介所引起的潜在问题。例如，邮递给各个股东的通函也许由《金融推销命令》第43 条来调整，而将该同一份通函在公司网站进行发布也许就不能够由上述条款来调整，因为这种沟通已经不仅仅属于与股东之间的沟通，而是涉及了互联网的公共性质问题。上市公司想要利用上述豁免条件时，就必须确保自己符合想要利用的某一豁免条件所适用的具体情形。例如，关于一次股份配售的公告也有可能被当做金融推销，而根据《金融推销命令》第69条规定其属于豁免情形，但如果历史定价信息被包含在内，则该公告必须同时包含一条警示说明，即过去的绩效不能被用来作为将来绩效的指导。此外，2000年《金融服务和市场法》 （金融推销第2修正案）的2007年命令扩展了《金融推销命令》第70条的内容，因此，目前通行于其他欧洲经济区成员国的招股说明书也同样得到豁免。但是，《招股说明书规则》仍然规定广告宣传不属于上述豁免之列。

其他豁免情形属于与上市公司相关的特殊事项，包括市场规则要求或允许的推销活动（《金融推销命令》第67条） ，某种已经获得许可进入欧洲经济区市场的证券推销（《金融推销命令》第69条） ，向公司成员或债权人进行的推销行为（《金融推销命令》第43条）以及包括对公司的年度报告和公司董事的报告进行的沟通（《金融推销命令》第59条） 。