欧盟金融制度对英国上市的影响：解析与展望

（一）金融服务行动计划的制定和影响

1.金融服务行动计划的制定。在21世纪初期，为了促进金融服务领域免关税的欧洲统一市场形成，欧洲委员会启动了一项著名的改革项目，即金融服务行动计划（FSAP） ，其目的在于促进融资活动和加强资本市场中的公众信心。

具体而言，该行动计划旨在实现高效统一的批发市场，发展一个开放和安全的零售市场，以及结合最新的审慎监管规则，确保欧盟金融市场的持续稳定。金融服务行动计划的两大关键要旨在于：为确保公平的竞争环境而加强规则的统一性与协调性，从而减少服从成本和加强不同投资之间的可比性；促进整个欧盟标准的提高，以确保市场更清晰、更公平和更透明。

该金融行动计划中对上市制度产生重大影响的主要指令包括《市场滥用指令》 、《招股说明书指令》以及《透明度指令》 。调整的结果包括对2000年《金融服务和市场法》第6部分进行修改以贯彻《招股说明书指令》，《上市规则》被重构为现在的版本，并包含一些专门针对《招股说明书指令》、《上市规则》和《披露规则》的独立章节（有关这些指令和执行情况的进一步信息将在下文中述及）。

在金融服务行动计划的运作过程中，同时也包含着一系列其他针对上市制度的重大调整。这些修改意在使上市制度适应欧洲监管的调整，更为简化和现代化，并确保英国的制度能够持续提供恰当的规制水准，以适应那些愿意在伦敦市场进行融资的客户对灵活度和透明度的要求。其他值得注意的关键变化包括：第7章《上市规则》的上市原则的引进介绍；《上市规则》中高规格标准下，市场在发行人的保留方面起着很大的决定性作用；以及保荐人制度的条件强化。

金融服务行动计划指令的实施给上市制度的监管框架带来了重大改变。以前的《上市规则》将主要的监管条款都包含在内，而对交易的准许很大程度上是一个行政化过程。金融服务行动计划指令与之相反，它与正式上市名单（Official List）无关，而是许可进入一个受监管的市场进行交易。一部分以前的上市要求目前也包含在英国已经实施的、主管机关为实施指令而颁布的规则之中。同时，《上市和报告统一指南》 （CADR）要求的职责（从这一指令中能够保留旧《上市规则》中的一部分内容）以及对寻求纳入正式上市名单的发行人所适用的高规格要求仍然需要维持适用。

金融服务行动计划指令开始生效以来，上市制度在实践中如何运作，在应对外部环境突发状况下其是否仍保持有效性，以及英国市场的竞争力和投资者保护之间的权利平衡等这一系列问题都引起了伦敦金融当局的重视。为此，伦敦金融当局在2007 至2009年间对上市制度的运作进行了一次广泛的审查，而审查之后的调整自2010年4月6日以后也开始发生效应。伦敦金融当局将重点放在维持和促进《上市规则》以及英国市场的公开透明性上，它们尤其注重推进对上市制度的结构审查，而其根本目的是为了确保制度结构和该制度下发行人所遵守的义务都更加透明，从而使发行人在追求融资时对于融资路径享有更多的灵活性选择，并且确保投资者能够作出更多知情的决策。

2.金融服务行动计划的影响。

（1） 《市场滥用指令》角度。欧盟《市场滥用指令》的制定借鉴了英国《披露和透明度规则》，它对上市公司的一般性披露义务作了规定，其目的是为了确保能够公平和及时地披露市场相关信息，禁止内幕交易和市场操纵。这些披露义务主要针对控制内幕交易行为和市场操纵行为，包括对内幕信息的披露，要求保管好内幕信息文件以及由管理人员负责的公示（负有管理职责的人进行的交易）。

根据《市场滥用指令》和《披露和透明度规则》，其主要内容包括：

第一，延迟披露内幕信息。《披露和透明度规则》第2.5.1R条规定了发行人可能延迟内幕信息披露的有限情形。一个发行人也许会根据其自身责任延迟对内幕信息的公开披露，其前提是不损害其合法利益，并且遗漏的信息不会误导公众；或在公开披露之前任何获取该信息者将保密义务转嫁于公司；或公司能够确保信息的保密度。

第二，有限的选择性披露。当发行人将延迟内幕信息披露时，正如《披露和透明度规则》第2.5.7G条所规定的，信息只能披露给将保密义务转嫁给公司以及具有合理理由以获取信息的人。与以前的规则相比，也许能够获得内幕信息的这类人的范围变得更为宽泛了。

第三，内幕信息。《披露和透明度规则》第118C条对内幕信息作出了明确的法律定义。它的明确特征包括：适用范围有限；与一个或更多合格的投资相关，以及很有可能对合格投资的价格产生重大影响。

（2） 《招股说明书指令》角度。欧盟《招股说明书指令》适用的招股说明书内容包括公开发行证券和批准证券进入监管市场交易，以及旨在协调在整个欧洲公开发行的证券。该指令对英国现有的《上市规则》和2000年《金融服务和市场法》均产生较大影响，为适应该指令在英国的贯彻实施，英国对相应规则进行了大量增修，英国本土证券市场为跟上欧盟统一金融市场构建的步伐而进行了适应性调整。

具体来说，《招股说明书指令》的调整内容包括如下几个方面：①设置招股说明书批准程序以及规定他们发布招股说明书的方式和地点；②引进行政措施以帮助招股说明书在泛欧洲市场通行；③允许根据第三世界国家的法律所编写的招股说明书同等适用本指令的条款；④规定招股说明书的内容和形式；⑤建立一个合格的投资者注册名单；⑥要求证券发行人进行年度信息更新。

（3） 《透明度指令》角度。《透明度指令》旨在通过要求发行人（他们的证券获准在某个受监管市场进行交易）提供定期的财务报告以及要求该类企业的股东披露其持有的主要股份，以增强欧盟资本市场的透明度。与《公司法》不同的是，此处的公示披露制度是由“股份权益”所引起的，《透明度指令》与附带表决权股的控制度有关。《透明度指令》也会规定通过设置一些机构来进行信息的传播和储存。(www.xing528.com)

为落实欧盟《透明度指令》的要求，2008年6月，英国设置了《披露和透明度规则》第7章，它涉及《公司报告指令》 （CRD）和《法定审计指令》（SAD）的相关条款。这一章规定公司必须设置审计委员会，并概述了公司的义务，包含在公司董事提供的年度财务报告中的公司法人治理状况。就须申报的公司利益和发行人范围而言，《透明度指令》要求在受监管市场进行交易的发行公司的股东披露其主要持有的股份，包括股份比例下降时超过或低于法定限额。《披露与透明度规则》所规定的股值和范围类似于1985年《公司法》的相关规定，但是在《透明度指令》中保留了高规格标准。

一般来说，某些团体、个人或其他形式的股份持有者能够获得不同程度的豁免公示披露义务。这些包括对造市商及交易账户持股人的部分豁免，同时还适用于从事合法代理投资的管理人、从事股票借贷的中间商、进行清算与结算的房产，以及股份持有的法定管理人和被指定的管理人。

根据《透明度指令》的相关规定，监管信息必须进行传播、备案，然后存储在官方指定机构（OAM） 。《透明度指令》要求在每个成员国至少要设置一个该类信息的主要存储机构。欧洲委员会已发布的一个修正案中对官方信息存储机构设置了一些最低标准。英国金融服务管理局已授权一个第三方提供者来承担OAM的角色任务，并且该授权已在2010年3月开始实施。在传播监管的信息时，《透明度指令》要求欧盟成员国必须确保发行人在非歧视和泛欧洲的基础上能够以快速获得该类信息的方式来进行监管信息的披露。在英国，发行人被要求通过《基本信息提供者》 （PIP）来发布受管制的通告。这些信息随后会通过《二次信息提供者》 （SIP）向市场公布。

根据《透明度规则》的要求，公司必须提供定期财务报告，包括年度、半年度报告以及中期管理报表。

（二）欧盟金融监管立法框架的作用

作为促进欧盟金融监管法律协调机制的构建，莱姆法鲁西框架应运而生。根据莱姆法鲁西框架安排，它由加速立法进程的四层协调机构所组成，将法律分为高层级框架性立法和实施细则。它同样设置了修改条款以适应及时跟上任何市场和监管发展的需要。这四层包括：

层级1：由欧洲委员会提出立法建议，进行框架原则性立法，由欧洲经济与财政部长理事会、欧洲委员会和欧洲议会投票通过。

层级2：主要负责对层级1立法的具体实施细则提出建议、确定和作出决定，这一层包括欧洲保险和职业养老金委员会、欧洲金融集团委员会、欧洲银行业委员会、欧洲证券委员会，成员国财政部高级代表组成各委员会成员。

层级3：主要是为了使各成员国监管当局加强合作，促进第1、2层次立法的统一实施，监管各委员会，并协助汇集监管效果。成员国各监管当局、欧盟相关机构等高级代表组成该层次的各委员会成员，包括欧洲保险和职业养老金监管者委员会、欧洲银行业监管者委员会、欧洲证券监管者委员会。

层级4：该层次即为具体执行层次，也就是由各成员国及其监管者将欧盟指令、条例在其国内予以具体贯彻实施，在实施所有欧盟制定的措施方面，欧洲委员会将全权承担监督、促进实施的责任。

概括而言，第1层进行框架性立法，对立法原则予以协调；第2 层次重点关注的是技术方面的问题，根据第1层次立法原则初步制定实施细则；第3层次主要是“在准备实施欧盟指令的技术性措施，及准备促进欧盟监管合作和监管趋同的措施中为欧盟委员会提供专家意见”；第4层次由欧洲委员会负责协调和组织欧洲各成员及其监管当局对欧盟立法予以具体实施和制定国内细则。

该金融监管法律协调机制包括四个层次的架构，它为欧盟金融业法律协调奠定了莱姆法鲁西方式的四层决策法。在所谓的莱姆法鲁西立法过程中，金融服务行动计划所制定的指令都属于框架性指令，欧洲证券监管者委员会（CESR）在征询民意后向欧洲委员会提供建议，在此基础上欧洲委员会再通过它下属的欧洲证券委员会采取更为具体的立法措施来充实这些框架性指令。

这些更为详细的层级2 的规则将会由层级3 欧洲证券监管者委员会制定的指引进行补充。层级4 由欧洲委员会监管和执行所有欧盟成员国指令实施的过程组成。在提供建议时，层级3 的委员会向金融服务的提供者和使用者进行了广泛的咨询。层级 3 的委员会［包括欧洲银行业监管者委员会（CEBS）、欧洲保险和职业养老金监管者委员会（CEIOPS）以及欧洲证券监管者委员会（CESR） ］在给欧洲委员会提供建议以及培养集中监管和最佳实务经验时发挥了特别重要的作用，这些实务经验大部分都来自于不受法律约束的指导的变革。四层次立法中，主要是以欧洲理事会或理事会与欧洲议会共同颁布指令的方式进行协调立法。

英国金融服务管理局目前正在制定立法以加强这些委员会的权力，并以之作为欧洲金融监管系统改革的一部分，同时也在积极地参加欧洲证券监管者委员会（CESR）的高级层和事务组。欧洲证券监管者委员会（CESR）是《市场滥用规则》、《招股说明书指令》以及《透明度指令》三管齐下的层级3委员会。