如何有效应对反向并购后的整合与调整？

（一）对公司治理结构的调整

反向并购上市公司治理结构的问题主要涉及以下两方面：上市公司董事会的构建；公司股权激励计划的构建。

1.上市公司董事会的构建。公司成功完成反向并购上市之后，壳公司与国内公司需要进行进一步的整合与调整，特别是要构建和整合出符合美国证券法对上市公司设置监管要求的董事会。有关上市公司董事会董事成负数量以及独立董事数量和比例的要求，参见上一节企业美国 IPO 上市中的相关论述。

2.构建上市公司雇员股权激励机制。毋庸置疑，股权激励机制制定的好坏将对公司完成反向并购上市之后的调整和远期发展产生极大的影响。公司在完成反向并购上市之后，需要尽快制定相应的股权激励计划，以增加并购上市后公司员工的忠诚度和工作积极性，从而提升公司整体的稳定性。一般来说，在制定股权激励计划的时候应当注意以下几方面的问题：

（1）注意选择设定合适的行权时间。行权期是指股票期权的持有人可以开始行权的特定期间。在多数情形下，企业授予员工股票期权，不会允许员工立即行使该期权，只有在企业与员工所约定的限制期间届满后，取得股票期权的高级管理人员才能行使股票期权。为了能够更好地发挥股票期权的激励作用，美国本土的上市公司通常会在股票激励计划中，将行权的期间分出若干个时间节点，只有当特定的时间节点届满后，持有期权的管理人员才可以按照该时间节点所对应的比例行使相应数额的股票期权。

（2）选择合适的方式确定行权价格。行权价格的适当与否将在很大程度上决定公司股权激励计划本身所具有的激励效果和程度，因此在制定公司股权激励计划的时候，公司方面需要选择适当的方式来确定公司股权激励计划中，股票期权的行权价格。通常来讲，上市公司会以以下三类数据作为行权价格：

第一类，以美国上市壳公司股票上一年度的平均收盘价作为股权激励机制的行权价格；

第二类，以美国上市壳公司股票最近3个月的平均收盘价作为行权价格；

第三类，参照股票期权创设之日，美国上市壳公司股票的市场收盘价来确定公司股权激励期权的行权价格。

（3）国内公司在设定和实施股权激励计划时应注意构建适当的行权代理机制。中国法律方面尚未对公司股权激励机制的设置作出明确规定，为此上市公司通常采用的方法是，通过美国上市壳公司在中国境外设立一个股票期权的行权代理。当国内企业的员工决定行使期权时，可委托前述代理在境外代为行权，并结算行权收益。这对于国内企业成功设置和实施股权激励计划来讲具有不可忽视的作用。

（二）公司名称的更改

在反向并购上市项目中，国内的拟赴美上市公司在完成对海外壳公司的反向并购之后，其在美国证券市场上进行公司股票交易时所采用的依旧是原来壳公司的股票交易代码。此外，反向并购之后的上市公司同样也还是采用的反向并购之前壳公司的名称。而我们知道，在完成反向并购之后，整个上市公司的主营业务事实上是以反向并购之前中国国内企业的主营业务为支撑，而原有壳公司的名称在很大程度上只能反映原来壳公司的主营业务和公司相关方面的特征，加之壳公司通常都不具有实在的运营业务，以原来壳公司的名称为上市后公司的名称对于公司的发展并无裨益。

一方面，原有的壳公司名称无法准确反映反向并购后上市公司的主营业务，这对投资者正确认识该上市公司不利，那么投资者对该公司整体运营的信心就会受到影响，进而影响投资者对该公司股票的兴趣。另一方面，主营业务无法得到明确表现，也会给美国证券监管机构留下不好的印象，这同样不利于公司在整个证券市场上良好形象的树立。因此，在完成反向并购上市之后，上市公司方面通常会对公司的名称和公司股票在美国证券市场上的交易代码进行调整。

对于上市后公司名称的更改来讲，其过程相对较为简单。在实践中，上市公司往往会聘请专门的专业团队作为公司更名的负责人，此类专业团队通常应当是海外的上市机构，并具有相关的经验和技能。聘请此类机构之后，其将会针对企业的具体情况向上市公司方面提供几个备选的企业新名称，最后再由上市公司从中挑选最为中意的作为企业的新名称。

在进行企业更名的过程中，上市公司方面应该主要注意以下两方面的问题：

第一，合理把握企业更名的时机。从总体上讲，企业更名时机的选择应当综合考虑融资条件、市场环境、企业状况等多方面因素，同时还应当保证实现公司利益的最大化。在实践中，上市公司常在以下时间段进行公司更名：在反向并购完成后，融资交易正式开始前，在这一阶段进行更名能够使公司在上市路演中给投资者留下深刻的印象，进而提高投资者对公司股票的信心和兴趣；在融资交易的交割完成后更名，此阶段虽不能在公司股票上市路演中起到轰动效果，但却向市场方面展现了公司方面的诚意和决心，即该公司已经正式完成反向并购上市，上市后的公司会突出发展公司主营业务，保持公司发展的特色和稳定性，这同样也能给公司带来极为积极的影响。

第二，选择符合公司特点的名称，即在更换公司名称时应当选择能够体现公司主营业务并且符合公司业务范围的名称，当然在符合这两项基本条件的基础上，公司方面可以选用那些能够采用反映公司特色并能够吸引投资者注意的独特的公司名称。

事实上，公司在对自身名称进行修改的同时，还应当向美国证监会和相关交易所申请更改公司股票在证券市场上的交易代码，但这只是程序上的问题，在此就不过多阐述。

（三）妥善应对股权稀释问题

公司通过反向并购完成上市之后，会有大量的外部融资进入到企业当中，这样一来上市后壳公司的股本总额也会急剧膨胀，一般来讲，反向并购上市之后公司的股票数量往往会增长数倍甚至数十倍。这样一来，公司原始股东所持有的公司股票就会被一定程度地稀释：一方面会降低公司原有股东持股的价值，另一方面也在很大程度上削弱公司原始股东对公司的控制权。因此，在完成反向并购上市并顺利交割之后，公司方面应当采取合理的措施来应对和处理并购之后出现的上述原始股东股权稀释问题。

对此，公司方面应当采取以下措施加以应对：其一，就公司股票公开发行前可能存在上市后股权稀释的相关约定和设置及时向原始股东进行告知，以有助于公司原始股东采取及时的应对举措；其二，与公司原始股东就股权稀释的问题事先达成协议，约定在出现股权稀释问题时如何处理，如对原始股东进行适当的补偿等；其三，公司与原始股东之间可以约定，在公司上市之后，原始股东可以在公司进行扩股融资过程中优先获得公司股票购买权等。

（四）赢得市场支持

1.反向并购企业在市场支持方面所面临的问题和挑战。通过反向并购完成上市的企业相比通过IPO 上市的公司来说，其所面临的市场压力要更大，这一方面是由于公司自身实力有限，另一方面反向并购上市通常选择非主板市场，此类非主板市场本身的市场声誉和股票流动性方面就不如主板市场。一般来讲，相比于IPO上市的企业来讲，通过反向并购上市的企业往往会在赢得市场支持方面遇到麻烦，具体体现在以下几方面：(www.xing528.com)

（1）公司股票的流动性不够充足。通过反向并购完成上市的公司，其上市之后的短期内公司的绝大多数股份被反向并购之前的非上市公司所有者持有，也就是说反向并购上市的公司其股份主要由原公司的所有者持有，大部分属于所有者股份。相比之下，普通投资者（非公司的原始所有者）所持有的上市公司股票数量就极为有限，那么公司股票投资者的主体范围和种类就不足，那么公司股票的总体流动性就受到很大的限制。

此外，反向并购公司所有者持有的股票在很多情况下都无法在上市后立即投入市场进行交易，限制因素主要有锁定期规定以及公司反向并购之前所有者之间所达成的相应协议，此类协议通常会约定将部分股票封存起来禁止交易。与此同时，即使是有绝大部分股票不属于此类封存协议的范畴，由于相关规则的规定，此类股票所有者的股份在经过登记之后，依旧不能立即投放到证券市场上进行交易。这些因素就进一步减弱了反向并购公司股票的流动性。

（2）来自融券方面的压力。由于反向并购公司自身的资本实力并不是十分雄厚，其股票在资本市场上的稳定性就相对低一些，极易受到各种证券投资行为的影响。在证券市场上，存在着一种“做空股票”的投资获利策略，投资者将持有的上市公司股票或者是通过各种方式取得的公司股票，在短期内进行抛售，制造出该公司出现资金困难或者信誉问题的假象，从而使得其他该公司股票的投资者也跟着抛售该公司股票，这样一来就可以极大地压低该公司股票的价格。在该公司股票价格下降到足够低的程度时，投资者便会立即出手以极低的价格获得该公司大量的股票。此种方法对于投资者来说是一种赚钱盈利的有效手段，但对于上市公司来讲，可以说是巨大的灾难。

通过反向并购上市的企业，其资金实力往往有限，公司所发行和流通的股票数量也较小，因此一些融券商的做空融券行为往往会给该公司的股票价格带来极大的影响，使其出现巨大的波动，这对于本来资金实力和企业规模就不大的反向并购上市公司来讲无疑是巨大的打击。

（3）易受到做市商的忽视。从传统意义上讲，作为证券市场做市商的经纪公司，会采取各种积极的手段和措施，为反向并购上市（通常是在 OTC Bulletin Board上市）的公司股票的流动创造良好的市场条件。也就是说，原本此类公司股票会受到市场做市商的密切关注与支持。但是随着金融市场的不断变化与发展，越来越多的中小企业通过反向并购登陆该板块，做市商对此类企业股票的关注自然也就在一定程度上被分散了，加之此类公司股票的经纪业务本身所具备的利润空间就不大，因此证券市场做市商对于反向并购上市的公司股票的兴趣越来越低，给予的关注和支持力度也就大不如前。无法吸引做市商的注意并得到其支持，那么公司要想在证券市场上获得投资者的更多支持就相当困难了。

2.反向并购上市公司市场支持的获得。反向并购上市公司在市场支持方面存在着先天性的不足，因此其要想在上市之后缓解甚至解决这一弊端就应当在上市之后采取一系列的积极措施。就目前的实践经验来讲，反向并购上市公司在提升市场支持方面所采取的方法主要体现在以下两方面：

（1）公司获得短期市场支持需要注意的问题。通过反向并购完成上市的公司需要采取多方面的举措赢得市场的支持，以维持企业良好的生存环境，为公司长远的发展奠定基础。通常来讲，企业在反向并购之后要想及时获得并增强来自市场的支持，需要严格遵守美国证券法和美国证监会监管要求的规定。对于完成反向并购上市的公司来讲，在登陆美国证券市场初期，严格遵守美国证券法以及美国证监会设置的监管规定，是维持其公司形象并获得市场支持所应当首先完成的工作。根据美国2002年生效的《萨班斯－奥克斯利法案》的规定，上市公司应当严格遵守以下有关公司治理的要求，参见本书前面关于《萨班斯－奥克斯利法案》的介绍。

（2）反向并购企业的长远发展。从长远的角度上来讲，通过反向并购上市的企业要想获得来自市场的稳定持久的支持，应当充分认识到初期工作所赢得的市场支持是远远不够的，也就是说，不应当在获得市场初步支持之后就满足，而应当在公司市场支持不断提升的前提下开展一些更大规模的并购和交易，进而不断扩大公司本身的规模和实力。

第一，反向并购上市公司应当树立正确的公司发展观念，立足长远。对于通过反向并购完成上市的企业来讲，其在登陆美国证券市场初期所面临的境况自然不如通过IPO上市的企业，其在市场关注度和支持力度方面的状况都不是十分理想。但是，对于本身由于公司规模和资金实力不足而放弃IPO上市的中小企业来说，通过反向并购成功完成上市已经是达到了公司发展计划中的重要步骤。

在看待反向并购上市公司在市场上的表现和发展潜力时，不能局限于上市之后的短暂时期，而应当从更加长远的角度来评判反向并购上市公司上市举措对公司发展起到的作用和效果。这与IPO上市方式的评判方式不同，通过IPO完成上市的企业本身就具有较强的资金实力和较大的企业规模，反向并购上市的公司上市的作用如何，往往需要看其在上市1年之后的表现。公司方面一旦树立了此种长远的眼光，那么其在面对公司上市初期不太理想的市场支持状况时，就更能保持正确的态度，并有助于公司方面积极行动促进公司长远的发展，比如积极构建和完善公司股权激励机制和管理机制。

第二，在树立长远发展观念的基础上，公司方面应当进一步从长远的角度出发对公司投资者的关系进行及时有效的管理。不同于上述临时获得市场支持时对公司投资者关系进行管理，长远发展层面的投资者关系管理需要注意的细节和完成的工作更加纷繁复杂，上市公司本身往往无法通过一己之力完成。因此，在实践中，上市公司通常会聘请专门的投资者关系管理公司来指导并协助上市公司对投资者关系进行管理。

公司在选聘此类投资者关系管理公司时应当注意，受聘的公司应当具有合法性和合格性，既要符合美国法律对投资者管理公司所设置的发行要求和条件，还应当具备充足的业务技能和业务经验，并且还应当符合公司方面的具体要求。通常来讲，一家优秀的投资者关系管理公司往往能够帮助上市企业成功吸引美国证券市场的广泛关注，增加证券调查和分析者的关注可能性，并增加投资者的投资兴趣，进而提升公司在整个证券市场上市受关注和受支持的程度。

为此，公共关系管理公司会采用常规性的长期措施来获取市场的支持。其会将公司管理层介绍给经纪公司的关键操作者，而这些关键操作者在证券交易市场上具有很强的影响力，能够有效地帮助公司提高自身股票在证券市场上的受关注度，进而吸引到更多的投资。在实践中，有的公共关系管理公司还会采取进一步措施，其会通过自身的实力对美国证券市场施加必要的影响，进而引导华尔街方面在投资方面做出对公司发展有利的决策，这就能够在很大程度上促进公司股票在证券市场上获得更多的关注和支持。

在借助公共关系管理公司帮助的同时，公司方面也应当与之相配合，与公共关系管理公司形成良好的互动和协作关系。为此，公司方面应当在以下方面做出努力：

第一，在公司内部建立专门的公共关系管理部门，与公共关系公司内外结合共同维护公司投资者关系。该公司内部的投资者关系管理部门将具体负责公司方面与其所聘请的投资者关系管理公司之间的沟通和协作事宜。

第二，企业外部宣传平台的搭建。一方面，处理好与财经媒体的合作事宜，为了能引导财经媒体关注上市企业，投资者关系公司会适时安排企业的高级管理人员接受相关媒体的采访，对此公司方面应当予以积极地配合。另一方面，搭建并维持公司宣传的网络平台，公司网络宣传平台的搭建将方便投资者在网上查询企业的相关信息，这对提高公司在投资者当中的信誉和形象大有裨益，因此公司方面应当积极拨付一定的资金用来建设和维护公司的宣传网络平台。

第三，在公司信息公告、相关会议的筹备、召开以及信息沟通工作方面与投资者关系管理公司积极合作。根据相关立法的要求，上市公司要定期向投资者公告相关信息，这对企业形象的维护同样至关重要。为此，投资关系管理公司需要协助公司编制定期公告文件，在此过程当中公司方面应当积极向其提供编制公告文件所需要的相关数据和信息。此外，公司方面还应当派遣专门人员协助投资者关系公司进行公司股东会议的筹备工作。上市公司方面应当指定专门的人员，严格依照相关的法律、法规，及时、准确地向投资者关系公司披露公司情况，广泛采用包括电话、电子邮件、传真、面对面交谈的方式促进双方的互动和交流。

第四，在应对公司法律和其他问题方面进行协调与合作。为此，上市公司方面可以指派专门的人员专门负责公司遭遇诉讼、仲裁、重组、人事变动自然灾害等危机情况下的应急处理工作。

反向并购上市的公司要想从根本上提高公司股票在美国证券市场上的吸引力，并获得更多更持久的市场支持，那么其就不仅要在以上方面做出努力，而还要从更本质的层面上做出相应的努力，也就是说，要利用逐渐提升的市场支持，在合适的时候进行必要的并购等交易活动，进而实现公司自身的质变，扩大公司的规模，增强公司的资金和管理实力，最终完成进军美国证券主板市场的目标。

通常来讲，通过反向并购上市的公司自身规模和资金实力都相当有限，因此其往往会选择在诸如OTC Bulletin hoard或者Pink sheet板块完成上市并进行公司股票的交易。而由于此类交易板块在影响力和声誉等诸多方面无法与纽交所、纳斯达克等主板市场相媲美，因此公司要想实现长远的发展，并获得稳定持久的市场关注度和支持度，就应当在条件适当时进军主板市场。如果能成功登陆主板市场，公司便能获得更多的市场关注，公司股票价格以及市场股本总额在同等情况下通常会更高，融资将变得更为容易。融券者对公司股票进行操作的可能性就大大降低进而更利于公司股票的顺利交易，更稳定地实现投资者的收益，进而更能吸引投资者的关注。

完成上市公司实力质变的关键举措在于，当公司具备一定实力和外部条件时，积极果断地将融得的资金投入到重大交易中去，比如说进行必要的收购行为，这样能够增加公司的规模、资金实力并完善公司管理机制。经过不断的努力，公司方面可以严格依据纽约证券交易所、纳斯达克以及全美证券交易所上市的要求对自身进行调整和完善，并等待适当的时机进军主板市场。