房地产泡沫：财富效应传导的机制

本章对房地产泡沫的财富效应从以下两个方面进行研究：一是正向的财富效应，包括已实现的财富效应、未实现的财富效应、信心效应和抵押效应。二是负向的财富效应，即挤出效应，包括替代效应、财富分配效应、预算约束效应和预防性储蓄效应。

1.正向财富效应传导机制

正向的财富效应，房地产价格上涨对消费起到促进作用。在房地产价格上涨时，居民可通过变卖房产或出租房屋增加财富，直接增加居民收入，增加了居民消费。通过已实现财富效应发挥房地产泡沫正向财富效应，即使居民不能将房产变换为流动性收入，但基于房价上涨的预期，“货币幻觉”使得居民增强消费信心，敢于消费，消费支出增加。在未实现和信心效应的作用下，房地产泡沫正向财富效应得以实现。此外，房地产价格的上涨使得房地产这一抵押品价值升高，在信贷市场中能够贷到更多的资金，进而缓解流动性收入，居民增加消费，房地产泡沫正向财富效应在抵押效应作用下得以发挥。

（1）已实现的财富效应

已实现的财富效应在房地产价格的上涨时主要从以下三个方面来促进其消费。第一，房地产价格上涨，增加了居民家庭的财富，直接增加了居民消费；第二，房地产价格的上涨意味着房产的升值，居民可以获得比以前更多的抵押贷款从而获得更多的流动性资金，可支配收入的增加对居民消费的增加起到了促进作用；第三，房地产具有投资属性，对于拥有多套住房的家庭而言，房地产价格的上涨往往也带动着房屋租金的提升，可以从出租房屋中获得更多的租金收入，从而增加家庭收入，带动消费的增加。

（2）未实现的财富效应

未实现的财富效应是指针对有房家庭中的拥有单套住房的家庭而言，由于房屋难以变现，基于居民心理财富的增加消费所产生的促进作用。根据生命周期理论可知，不仅居民当前的收入对消费产生影响，而且收入预期同样对消费产生影响。房地产价格上涨时，人们基于原先房价和当前房价发展形势作出判断，认为房地产价格会继续上涨，自己所拥有的房屋价值不断增加，从而对消费产生影响。虽然拥有单套住房家庭不太可能通过转让出售住房来增加现实收入，但居民心理上认为自己比以往更富有，从而对消费起到刺激作用。

（3）信心效应

信心效应是指居民对宏观经济走向和房地产市场的发展充满信心，认为房地产价格将不断上涨，自己所持有的房屋价值将持续增加，能够带来持久性收入，因而其增加消费，产生正向财富效应。此时房价上涨所增加的财富不再是短暂性的，变成了长期的财富增长，显然这有利于提高消费者消费意愿和消费能力。而有房者的消费习惯能够带动社会总消费水平的提升，在全社会产生示范效应，带动其他居民消费水平的提高。随着其他家庭消费水平的提高从而增加家庭消费，这样，全社会消费能力不断提升。信心效应也称为间接财富效应，与房价上涨增加有房者的收入从而增加消费的直接财富效应不同，间接财富效应是消费者对房价上涨持良好预期，消费者信心增加，房价预期间接地增加了消费支出。

（4）抵押效应

抵押效应是指房地产价格的上涨或下降对房地产价值产生影响，进而影响到居民在抵押市场所能贷到的资金，影响到居民消费能力和水平。当居民面临流动性约束时，有房家庭的居民可以在抵押市场上通过将自己所持有的房产作为抵押品，换取一定的流动资金，缓解流动性约束。因此，房地产价格的上涨，泡沫的膨胀，能够提高房地产价值，居民将能获得更多的抵押贷款，有利于促进有房家庭居民消费。

2.负向的财富效应传导机制(www.xing528.com)

负向的财富效应，是指房地产价格的上涨对没有住房的家庭消费所起的抑制作用。对于无房家庭而言，房地产价格的上涨使得无房家庭住房负担加大，尤其是对于有购房计划的家庭而言，首付款的增加，加重了家庭经济负担。为购买住房，居民不得不将用于消费的部分收入替代为支付房款的资金储蓄起来，在替代效应的作用下，居民消费减少，房地产泡沫负向财富效应发挥。此外对于购房者和租房者而言，房地产价格的上升，意味着收入中用于住房消费的比重增加，用于其他商品或服务的消费减少，预算约束收入收紧，不利于消费的增加，表现为负向财富效应。边际消费倾向的不同，也使得房地产价格上涨时，居民整体消费减少。有房家庭边际消费倾向低，财产性收入增加较多，消费较少。无房家庭边际消费倾向高，但财产性收入无增加，社会整体消费增加有限，也表现为负向财富效应。房地产价格的不断上涨使得无房家庭未来风险增加，居民减少当期消费增加储蓄以抵御风险，表现为房地产泡沫负向财富效应。

（1）替代效应

替代效应是指房地产价格的上涨使得居民用于住房的支出增加，从而影响到居民消费，居民将原本用于消费的支出替代为住房支出，减少了居民消费。可以将无房家庭划分为购买者和租房者两类，替代效应对这两个主体分别产生消费的负向影响。对于购房者而言，房地产价格的上涨表明这部分群体需要比以往支付更多的首付款和贷款才能成功购房，这将加大购房者的支付负担，从而减少消费，将原本消费的那部分支出替代为购房的储蓄。对于租房者而言，房地产价格的上涨往往带来租金的增加，对租房者产生不利影响，租赁成本的增加，将使居民减少消费，增加租金的支付。

（2）预算约束效应

预算约束效应对房地产价格上涨造成消费的挤出。因为在房地产价格上涨时，房屋租金也上升，对有房者而言是有利的，可以获得更多的收入。对于无房者而言，房地产价格上涨对其消费是不利的。无房者需要支付比以往更多的租金，从而造成生活的成本增加，预算约束收紧，消费降低。同时，房地产价格的上涨，对于购买住房来说，需要支付更高的价款，无房者需要将更多的收入用于储蓄满足购房需求，也造成了预算约束的收紧，消费支出的减少。

（3）财富分配效应

财富分配效应指拥有住房的高收入家庭获得房价上涨的财富，没有住房的低收入家庭因为房地产价格的上涨，面临租金升高，生活成本扩大，相当于财产性收入的降低。但由于高收入家庭的边际消费倾向往往较低，即使财富增加，增加的消费也较为有限。而低收入家庭的边际消费倾向高，家庭财富用于消费的占比较高，由于低收入家庭未能享受到房价上涨带来的财富增加，增加的消费较小，从而整体上财富效应表现为负，更多的是房价上涨对消费的挤出效应。

（4）预防性储蓄效应

预防性储蓄理论认为居民面对未来的不确定性会增加储蓄以增强应对风险的能力。对于租房者来说，基于房价不断上涨的预期，认为未来租房成本将不断增加。因此，减少支出，增强储蓄以备未来支付高房租；对于有购房需求的消费者来说，房价的不断上涨表明其需要更多的房款，因此，减少消费支出，增加储蓄及早满足购房需求。

此外，在我国社会保障制度不健全的情况下，居民考虑到年老时在医疗、养老等方面需要更多的支出，也会减少当前消费，增加储蓄。此外，传统高储蓄的偏好、收入差距过大、老龄化社会加快的现实情况也影响着人们及早进行预防性储蓄，以备未来不时之需。