你那位当股票经纪人的姐夫又来电话了。这次，他在研究统计学，这是一件令人赞赏的事。他很兴奋地告诉你他最近的发现——向平均值靠拢（或者说是均值回归）。均值回归是指在随机的过程中，非常极端的观察值之后可能会出现较不极端的观察值。身高非常高的父母所生出来的小孩，可能也会是高个子，但是他们很可能会比他们的父母矮。一家年营业收入翻倍的公司，下一年的收入增长可能就没那么快了。诸如此类。均值回归是大自然的客观存在。你的姐夫有个想法，他认为这个观念可以应用到股票市场。他认为那些已经有一段时间表现不好的股票，应该会在未来有好的表现，相反地，前一段时间的大赢家应该会是下一段时间的输家。他问你的意见。
你很有耐心地向他解释他的想法是错的。你提醒他伯顿·弥基尔的名作《漫步华尔街》（A Random Walk Down Wa ll Street）总结了大量的证据，说明股票价格是“随机游走”的。也就是说，未来的股价无法从过去的价格变动中预测。如果股价是会均值回归的，那么股价就是可以预测的，而所有的经济学家都知道那不是事实。你的姐夫说道：“我就想说你可能会提到这个。很明显，你并没有关注金融方面一些最新的文献。‘随机’ 已经是过去式了，现在流行的是‘均值回归’！”他随即挂掉电话，而你立刻冲到了图书馆。
金融市场是有效率的，以及在这类市场上证券价格等于其内在价值，经济学中很少有命题像这样被热烈地支持。股票价格应该反映出我们对未来股票分红现值所做的预测。有效市场假说在传统上一直基于一个主张：未来价格变化是不可预测的。[1]或者是以金融的术语来说，有效资本市场“没有记忆”。这个观点的逻辑很简单，却令人信服。如果股价是可预期的，有专业知识的投资人将会买低卖高。很快地，竞争的力量及理性套利将保证价格做出调整，然后以随机的方式移动，以响应不可预期的事件。
然而，金融市场许多早期的观察者相信，证券价格可能会背离它们的基本价值。例如，凯恩斯的《通论》提出：“现有投资利润短暂而细微的每日波动，加起来将对市场产生过度的甚至是荒谬的影响。”威廉姆斯在他的《投资价值理论》中说道：“价格太多取决于目前的盈利能力，而太少受长期红利分配能力的影响。”(www.xing528.com)
近期，有种看法认为投资人态度的偏好（或是其他系统性的非理性）可能会影响股价。这种看法因许多人的研究而得到新的推崇，包括席勒（Shiller，1984），德龙、施莱费尔、萨默斯和瓦尔德曼（De Long，Shleifer，Summers and Waldmann，1987）以及谢弗林和斯塔特曼（Shefrin and Statman，1988）。他们的论文研究的经济体里有理性的信息交易者及非理性的噪声交易者。即使特性不同，理性信息交易通常被认为是以在当时已知的条件下，客观正确的收益概率分配为基础的。相对地，噪声交易是根据不正确的条件概率评估的。在一个充斥噪声交易者的世界里，理论上不能确定理性交易者会主导市场，或是噪声交易者会绝迹，即使长期的情况也是如此。事实上，在可行的情况下，噪声交易者甚至可以打败理性套利者。同时，股票价格也不必然等于其内在价值。然而，只要价格有任何倒向基本面的倾向，它们在长期就是均值回归，也就是说，它们或多或少是可以预测的，而不是随机游走的。
股票价格是否可预测是一个老问题。尤金·法玛关于这个主题讨论的经典论文（Eugene Fama，1965，第34页）的开头是：“许多年来，下面的问题已经成为在学术界和商业界引起持续争议的一个重要源泉。普通股票价格变动的历史到底能在多大程度上用于对未来股价的合理预测呢？”他在长长的60页之后得出结论：“这样说看起来应该是有根据的，这篇论文论述了很多有力的证据，能够支持随机游走的假说。”然而，在法玛和弗伦奇（Fama and French）的论文中，有一句不同的开场白：“有更多证据证明股票收益是可以预测的。” 的确，股票价格或多或少是可以预测的。尤其是如果有人研究了一只长期的股票（3～7年），或是观察了那些经历过极大价格变动的个别股票，那么股票收益表现出的是显著的序列负向相关，换言之，价格是均值回归的。我们要在这一章中探讨部分的证据。[2]
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