股票市场波动性调节的建议

本文以宏观经济预警指数（YJ）和反映通货膨胀程度的指标居民消费价格指数（CPI）作宏观经济环境的度量指标、以一年期存款利率（R）、货币供应量（M2）和人民币兑美元汇率（ER）为货币政策变化的相关度量指标，以2000年1月～2015年4月期间的上证综合指数、宏观经济环境和货币政策相关数据为样本，利用VAR模型、脉冲响应函数与方差分解对宏观经济环境和货币政策等宏观经济指标和中国股票市场波动性之间的关系进行实证研究，得到如下的主要研究结果：上证综合指数收盘价对其自身的标准差新息的影响很大，并且整个整体还呈现都是正的；宏观经济变量的扰动会影响股票价格当前和未来取值，上证综合指数月度收盘价的波动除受其自身的影响外，随着时间的推移，还主要受宏观经济预警景气的指数的变化、货币供给量变化、国内通货膨胀率的影响。宏观经济景气预警指数从理论的角度来看，宏观经济景气预警指数下降表明经济不景气，大多数企业的经营盈利状况不佳，企业会减少投资，降低融资。同时投资者由于经济不景气而降低未来的收入预期，会减少支出和投资。两方面的同时作用导致股票价格降低，正好宏观经济预警景气指数对股票价格的新息整体影响都是负的，随着时间的推移变得越来越高的结论是一致的。货币供给量变化从理论的角度来看，货币供应量增加常常会产生如下效应：一是“货币幻觉效应”，即货币供应量增加使人们持有的钞票数量（名义货币）增多而产生很有钱的错觉，这显然会促使人们更多地投资于股票市场，进而增加股票市场的资金供给量；二是“低资金成本效应”，即在供求关系的作用下，货币供应量增加必然会降低资金获取成本，这使得投资者能够以较低的成本获取大量资金，并将投放到股票市场。可见，货币供应量增加产生的这两种效应都会导致股票市场资金增多，从而导致股票市场的波动性呈现正的影响，正好本文货币供应量的变化对整个整体都是正的，随着时间的推移，影响程度越来越高；国内通货膨胀率对股票价格的波动先正后负，主要股票市场需求的增长大于供给的增长，则股票市场价格就与通货膨胀之间呈现正的相关关系，否则如果股票市场需求的增长小于供给的增长，则股票市场价格就与通货膨胀之间呈现负的相关关系。因此，国内通货膨胀率对股票价格的波动先正后负。一年期存款利率和汇率对股票市场的波动性影响虽然很小，但是也有一定的影响，一年期存款利率对股票价格的波动的新息整体影响都是负的，而汇率对股票价格的波动的新息整体影响都是正的，主要是利率下调，可以降低货币的持有成本，促进储蓄向投资转化，从而增加流通中的现金流和企业贴现率，导致股价上升。所以利率提高，股市走低；反之，利率下降，股市走高；而一个国家的汇率上升，意味着本币贬值，会促进出口、平抑进口，从而增加本国的现金流，提高国内公司的预期收益，会在一定程度上提升股票价格。因此，汇率对股票价格的影响是正的。本文的上述研究所得到的结论正好与理论上对股票价格的影响是一致的，说明股票市场的波动性可以通过宏观经济环境和货币政策相关的指标进行调节。

通过本文研究结论，给予政府提供相关的一些建议，主要是以下几点：

1.加强股票市场制度建设

制度是管长远的，具有根本性和基础性。中国基本国情决定了制度化在促进股票市场发展，抑制股市过度波动，充分发挥股票市场资源、风险配置功能，制约政府过度干预行为等方面尤为重要。中国股市的发展先天不足，是在政府参与扶持下逐步发展而来，是不完全股票市场。中国股市的发展离不开政府部门的参与和推动，但政府部门的过度干预甚至实际介入股票市场运行，大大降低股市运行效率，异化股票市场应有功能。政府的角色应是利用行政力量制定股票市场发展的统一规则，构建股票市场基本框架，健全股票市场体系，完善股票市场运行机制，强化对股票市场各参与主体的监管，以制度供给者身份促进股票市场有序运行。(www.xing528.com)

2.正确认识宏观货币财政政策作用

由于货币政策具有典型的滞后性，同时影响股市因素较为复杂，一定时期货币政策操作未必能够达到预期目标，但货币政策效应累积效应以及其他可能因素的叠加会使市场形势发生逆转，因此货币政策的前瞻性、灵活性更显重要。货币政策的运用需考虑经济周期不同阶段,更加合理把握货币政策操作节奏，更加准确观察股票市场反应，侧重于为实体经济、股票市场创造良好的货币环境而非宏观经济、股票市场异动的根源，避免由于货币政策本身对股票市场造成剧烈波动。

避免财税政策的短期化、工具化倾向，减轻股票市场波动。财税政策的运用同样需考虑经济周期、政策组合和股市走势因素等综合分析，合理把握政策制定和运用艺术，防止政策功能异化，谨防政策具体长期介入股市实际运行，避免股市政策“依赖症”，为股市发展创造良好的财税环境。