政策连续性，企业定力并重：从制度设计到核心竞争力提升

2015年12月22日，关于证监会暂停私募股权投资机构挂牌新三板的传言开始在网上流传。事后，有些媒体证实传言基本属实。消息一经传出，在市场上便造成了一石激起千层浪的局面。作为最早关注新三板的投资人之一，我对此想谈一些自己的观点。

新三板不仅是中国资本市场的一个创新，而且，也开了私募股权投资机构挂牌上市之先河。自从新三板开通以来，私募股权投资机构为市场所热捧。当然，也存在许多问题，比如，新三板挂牌企业定增可以一次审批，多次增发；对于定增价格、锁定期也没有限定，只是由买卖双方协商解决；在新三板目前流动性较差的状态下，这种价格永远只是浮盈，没有买方，不能落袋为安，更像是击鼓传花一样的游戏。例如，2015年12月23日，当三板挂牌企业数量为4961家，总市值约2.1万亿元人民币，平均市盈率约48倍时，九鼎投资、中科招商、天星资本、硅谷天堂、同创伟业、联创永宣6家PE（私募股权投资）公司估值近1900亿元。而中科招商市盈率接近60倍，九鼎高达190倍。这样的事例在成熟市场很少出现。在一波接一波的高估值定增、类似“十锅九盖”的新奇做法下，投资人的利益难以得到保障。而当这类投资人并非专业人士或机构，而是缺乏专业知识的散户时，一旦发生风险，就可能引起社会动荡或系统性金融危机。

从监管层来看，能够及时发现新三板挂牌中的一些风险隐患是好事情，但是，我又不赞成政策上忽左忽右、忽高忽低、忽上忽下的做法，这种做法对市场会造成巨大伤害。作为政府机构，在最初顶层设计的时候，方方面面的因素都应该考虑到。既要考虑到中国的国情，也要吸取国际上多年来行之有效的经验和过往朝令夕改的教训，要把制度设计好，而不是政策出台后再大修大补。

我认为现有新三板挂牌中所存在的问题，包括私募机构挂牌新三板的问题以及实体企业挂牌的问题，是发展过程中的问题，是通过调整就能解决的。不要动不动就做“大手术”，就像一个可以通过喝板蓝根就解决的感冒而没必要去做手术一样；不要有点问题就搞暂停，甚至把政策彻底废了，这好比我们倒脏水的时候不能把婴儿一块儿倒掉一样。

有些对私募股权投资机构挂牌新三板持否定观点的人认为，私募机构是新三板市场的“抽水机”，其大量募资不利于实体企业融资。但持此观点的人应该看到，私募股权投资机构获得融资后主要还是投向实体企业，而且，基于私募股权投资机构相对于个人投资者具有更强的专业性的特点，它们的投资行为可能对于那些具有核心竞争力或巨大潜力与爆发力的实体企业更有利。专业的私募股权投资机构，也是科技企业、“互联网+”企业发展的重要推手，比如，华大、光启、中兴、BAT、京东。(www.xing528.com)

除此之外，不容忽视的是，私募股权投资领域仍是中国经济和金融体系中的一个短板，中国所能吸引到的创业资金，甚至赶不上只有835万人口的以色列——以色列的人均创业资本是中国的80倍。这种状况与中国当下提倡的“大众创业、万众创新”的背景是极不相称的。没有资本的支持，“大众创业、万众创新”只能是一个动听的口号而已。因此，站在资本的角度讲，对私募股权投资领域的鼓励与支持，就是对实体经济的支持，就是对“大众创业、万众创新”政策的支持。

我非常认同对已经挂牌的私募股权投资企业进行规范与治理，但不能动不动就采取暂停挂牌的做法，这对那些没有挂牌的私募股权投资机构是极不公平的，而且，因为少数已经挂牌的私募股权投资机构需要治理或规范，就暂停整个私募股权投资机构的挂牌，更有可能被视为对该领域的歧视性对待！因此，建议政府机构在进行防控金融风险的工作时，尽量减少过分震荡疗法，能够个案处理的就个案处理，能够适度调整的就适度调整，而不要轻易地针对某一个领域“一刀切”。与此同时，政府有关部门也要积极疏导新三板市场的流动性。

从企业层面看，无论是私募股权投资企业，还是其他企业，一定要保持定力。核心内容就是：“打铁还需自身硬。”无论政策如何调整，都要做到“不管风吹浪打，胜似闲庭信步”，要把企业自身的核心竞争力提升上去。而且，企业不要只盯着上市，更不能为了上市而上市。毕竟，上市只是企业做大做强的途径之一。像华为那样不求上市、专注于提升自身核心竞争力，同样也做成了世界500强的企业。同时，上市途径也有很多，正所谓“条条大路通罗马”，不一定非要上新三板，也不一定非要在国内上市。

[1]本文发表于2016年的《中国新闻周刊》，此处略有改动。