中国:下一个日本？美国施压与广场协议的不同

问：您曾经写过一本书叫《泡沫经济学》。您是否能用比较浅显的说法来解释一下泡沫是什么？怎么判断股价与地价是否正常？

答：要判断一个时期内的股价与地价的上涨是否异常，需要将它们与经济增长的状况进行比较。拿日本来说，在20世纪80年代中期，无论是股票资产额还是土地资产额，都仅仅只占国内生产总值的一半左右。但是，到了20世纪80年代后期，这一比率迅速升高。比如，东京住宅用地的市价总额在1986年时还没有超过国内生产总值，但在1987年竟然达到了国内生产总值的1.5倍；1988年的股票资产额尚未超过国内生产总值，但是在1989年则也达到了国内生产总值的1.5倍。我们很难认为这是正常的增长。

泡沫，就是资产价格中与实体经济无关的部分。

问：这种急剧的上涨确实是惊人的，您怎么分析出现这种状况的原因？

答：直接原因还是金融放松。

问：能具体说说这一过程么？

答：日本中央银行的银行贷款利率自1983年10月起一直都是5%。但是为了应对1985年9月“广场协议”签署以后的日元急剧升值，同时也是为了满足美国向日本提出的下调利率的强烈要求，日本银行从1986年1月起连续几次下调利率，短短一年后，即1987年2月，利率已经降到2.5%。实际上在1987年的时候，已经可以明显看到经济在恢复，而且在9月份的时候，美国的中央银行也上调了利率，因此日本银行在那时也已经准备上调利率。但是，因为在10月出现了“黑色星期一”，金融紧缩政策不得不延后。因此实际上，在1989年5月之前，日本银行都一直把利率搁置在历史最低水平。

问：也就是说，在两难境地中抉择经济政策的时候，日本银行把关注点放在了海外？

答：是的。他们担心，如果作为资本供给国的日本上调利率，将会引起海外资本供给的减少，这将使得以美国为首的资本进口国陷入困境，也许美国会再一次发生“黑色星期一”(注释1)那样的事情，而美国的不振将反作用于日本经济。实际上，日元兑美元的汇率在1988年的时候还在继续上涨。

正是这种偏向对外经济的考虑，使得日本推迟了金融紧缩政策，从而使得资产价格进一步暴涨。

问：日本当时放宽金融的原因之一是为了防止日元升值带来的不景气？

答：这是通常说法之一。在这之前，就是“广场协议”通过政策调整促使日元升值，造成国内制造业的业绩下降了，特别是出口企业的业绩。

问：关于“广场协议”，一部分人认为从经济的规则来讲是没有办法避免的事情。

答：当时日本汽车在美国大卖，冲击了美国的汽车产业，特别是造成了美国汽车工人的失业问题。政治上，美国汽车工会的影响力很强，他们向美国政府施压，要求改变日元兑美元汇率。所以当时，以美国、日本和德国为中心，通过了“广场协议”，这一协议促使日元向贬值的方向发展。

问：由于第二次世界大战以来的不平等地位，日本同意“广场协议”没有被美国胁迫的成分么？

答：我认为那跟军事力量没有关系。在“广场协议”之前，有各种贸易摩擦。这些摩擦存在于汽车、钢铁、纤维等产业，并从20世纪70年代开始就一直持续着。美国如果不买的话，日本的产品就卖不出去，所以说“广场协议”的签订和军事实力是没有关系的，日本不得不卖出自己的产品，因此他不得不付出某种代价来取得欧美方面的妥协。

问：所以，国际贸易还是必须要保持平衡的。(www.xing528.com)

答：如果说美国劳动者因此而陷入窘境，那事情就不得不向这个方向发展。

问：但是，日元有必要进行如此急剧的升值么？

答：只要是政府介入干预汇率，变化就一定会是急剧的。如果只是汇率小幅度的变化，而没有影响到贸易的话，那干预就没有什么意义了。

问：那么，现在美国是否也在向中国做同样的事情呢？

答：美国的确是在向中国施加压力，要求人民币升值。只是这其中的政治意图我想不太明白。从美国国内来看，中国的出口主要是以纤维、生活用品等轻工业制品居多，这些产品都以很便宜的价格进口进来，美国消费者能够以更低廉的价格买到生活用品，过着富足的生活，所以我不太理解美国为何要要求人民币升值。刚才说到的日本的汽车出口到美国，是冲击了美国本土的汽车工业，而中国出口的轻工业品并没有和美国本土的产品形成竞争，因为美国已经不生产纤维什么的了，所以说像“广场协议”那时候的明显的政治意图已经没有了。因此，我不太理解为什么奥巴马政府要向中国施压，迫使人民币升值，至少能肯定的是，与“广场协议”时的意图是不同的。

问：从金融放松的角度来看，目前的中国的资产价格暴涨和日本当年是一样的。

答：是，在美国次贷危机之后，中国的利率应该是下降了，这可以说是中国泡沫经济产生的原因。

中国的人均国内生产总值大约是日本的1/10，但在同等地理位置的房价上，中国和日本已经没有多大差别了。至于住宅的价格与收入的比例，日本身处泡沫经济的时候大概是15∶1到10∶1之间，现在中国的这个比例则更高，这显然是不正常的。

如果房价与收入间的差距扩大到了需要紧缩金融的程度，那么这种状态就不会长期持续，而是必然会在某一个时间点破灭。日本股价在20世纪90年代初开始下跌，房地产价格在那之后有短暂的上升，但从1991年起也开始下跌，所以说股价开始下跌就说明房价也会在此之后随之下跌。中国股票指数大概是从两年前开始下跌的，房价的变化有一定的滞后性，因此不排除接下来房地产价格会下跌的可能性。

在日本，泡沫经济的破灭是由金融紧缩引起的，日本银行制定了非常强硬的金融紧缩政策，还有就是当时的大藏省，也就是现在的财务省，制定了“总量规制”的政策，对于银行的房地产借贷实行总量限制，具体来说就是规定了房地产的融资量与前一年房地产的融资量比率要控制在一定范围以内。

富人买了两套以上的住房最终也是要卖的，而不是给自己住的，所以说富人所持有的住房最终还是要被普通劳动者所购买。但中国购买力的差距拉开得太大了，比日本当年拉得更大，所以说这种状态肯定不会持续太久，虽然不知道具体会在什么时候破灭，但是不可能会一直持续下去。

而且从长期来看，中国实行计划生育，今后人口也会逐渐减少，人口减少就会造成对土地需求的减少，特别是对住宅用地的需求会减少，所以土地价格不会一直上涨。拿日本来讲，当年日本人口也正是出现了结构性变化，后来以“总量规制”和金融紧缩作为契机，泡沫就破灭了。另外在从农村流入城市的人口达到一定程度之后，这种状态也不会一直持续。

问：泡沫破灭可能会以什么为契机？

答：一种可能是外部对人民币升值的要求，中国的汇率政策比较复杂，对此我不太了解，但一般来说货币升值就要紧缩国内金融。国内的金融缓和与货币的升值是矛盾的。货币的升值总是和国内的金融紧缩是同时发生的，所以金融紧缩可能会成为一个契机。但是人民币的升值由于受政府控制，幅度一直很小。还有一种可能就是，房子到最后都卖不出去了，那么贵的东西根本没人买了。现在买房子的人都是觉得房子还能够升值，他们是以投机为目的才买的，人人还都抱有一种期待，这种期待消失的瞬间也许就是泡沫破灭的开始。

<注解1>:“黑色星期一”是指1987年10月19日（星期一）的股灾。当日全球股市在纽约道琼斯工业平均指数带头暴跌下全面下泻，引发金融市场恐慌及随之而来的20世纪80年代末的经济衰退。