MBO后的关联交易与利益输送效应

第三章　MBO后公司的关联交易与利益输送效应

目前，国内很多关于管理层收购的文献，大部分集中于MBO进程中出现的交易机制、定价、融资、利益格局调整等问题，对完成MBO后的公司控股股东或管理层行为的研究文章则甚少。然而，对管理层或控股股东后续行为的研究是非常必要而且关键的。上市公司实施MBO后，原来的管理层变为控股股东，为了自己利益的最大化，他们是否有可能利用各种合法或非法的手段来攫取上市公司的利益，并对广大中小投资者的利益造成侵害呢？对此问题，我们选择了并购后的关联交易和股利政策这两个研究视角。本章主要分析关联交易。

中国MBO后的上市公司管理层作为控股股东，一般均形成了金字塔型控股结构（Pyramids Structure）对上市公司进行控制。而金字塔型控股结构会使得控股股东对上市公司的控制权（Control Rights）和现金流权（Cash Flow Rights，也有称为“所有权”）形成一定程度的分离。在控制权大于现金流权的情况下，控股股东通过转移上市公司资源所获得的好处大于遭受的损失。因此，两权分离程度越大，控股股东就越有可能通过关联交易等方式转移公司资产或利润。另外，在实施MBO时所需要的资金大部分是通过债务融资获得的，而这些债务是需要归还的。因此，控股股东既有动机又有压力利用关联交易等方式来转移公司资产或利润。

那么，MBO后的管理层或大股东有没有可能利用关联交易来侵占上市公司利益、获取偿债资金，从而对中小投资者的利益造成侵害呢？带着这样的疑问，本章拟从上市公司的关联交易行为出发，对MBO后公司的隧道挖掘效应进行分析，同时运用因子分析等方法，对公司控股股东的行为是否对中小投资者利益造成了侵害进行研究。(www.xing528.com)

关联交易本身是一把“双刃剑”。一方面，关联交易可以降低交易成本，提高公司的经营绩效和市场竞争力，并且通过在公司集团内部进行适当的交易安排，有利于集团利润的最大化和公司整体战略目标的实现。另一方面，关联交易更有可能成为控股股东谋取私利的工具，从而对中小投资者造成利益侵害。如果上市公司对关联交易信息进行虚假披露、掩盖实情，则会对中小投资者的合法权益造成更为严重的侵害。^[1]在我国资本市场上，相关法律法规不健全，对中小投资者的保护不到位，而在市场又不能真正起到约束大股东行为的前提下，关联交易的负面效应更为显著。

因此，本书将以关联交易为切入点，通过对实施MBO后的上市公司这个特殊群体的关联交易行为深入分析，分析控股股东的行为是否侵害了中小投资者的利益。